【报告要点】

★    ISO、F.O.Licht、ABARE以及C.Czarnikow等机构纷纷将全球产糖量作了不同程度的上调，过剩量也随之大幅上调，在基本面上增产压力日益沉重。多数机构认为，糖价走弱的局面将会维持到2008年以后。

★    在基本面极度利空的情况下，美国玉米价格创新高对糖价支撑也是短暂和有限的；国际原油价格和国际糖价之间的联系也进一步已被削弱了。

★    06/07榨季国内产量大约在1172.71万吨，而消费量大约为1150-1214万吨。考虑到一般贸易净进口量、期初库存，供给大于需求；假如夏季消费顺利启动，将化解增产压力，实现本榨季供需平衡。

★    由于玉米价格上涨，淀粉糖价格优势不再----第一季度中淀粉糖等甜度成本价以高于白糖价格。在白糖与淀粉糖之间替代性强的饼干、糕点、饮料市场，白糖对淀粉糖实现逆替代也将是今年白糖消费的关键。

★    国家宏观调控方面，通过宣布收储价格以及古巴糖全部入库，间接封杀了糖价下跌的空间。南宁站台现货价3500元/吨已成为今年糖价的底部。

★    在国际糖价低迷的环境中，国内增产压力不容忽视、政府宏观调控支撑糖价的背景下，第二季度糖价走势仍将以区间震荡为主。

第一部分 国际糖市

一、全球供给过剩量预期不断上调

在丰年中产量预期总是不断上调，这句话对今年国际糖市真是再适用不过了。在去年11月ISO预计06/07榨季全球食糖过剩量为580万吨，而到了2月份由于产量预期上调，06/07榨季全球食糖过剩量也随之上调为720万吨，而在3月份随着产量预期再次上调，06/07榨季全球食糖过剩量又一次随之上调为850万吨。与ISO相类似，德国F.O.LICHT、澳大利亚ABARE、英国C.Czarnikow等机构也不断对全球产量及过剩量作出了不同幅度上调。

表：ISO2月份公布的全球食糖供需平衡表（万吨，原糖值）

表：各糖业机构对全球供求平衡的调整（百万吨，原糖值）

德国F.O.LICHT认为，由于巴西甘蔗充足，完全可以同时满足食糖和乙醇的需求，因此，指望乙醇来挽回国际糖价的颓势是不现实的；同时今年国际油价对国际糖价的影响也被大为削弱。

澳大利亚ABARE认为，在07/08榨季国际食糖均价将继续下跌到9.5美分/磅。在09/10榨季后消费增长超过产量增长，库存开始下降的情况下，国际糖价才有走强的希望。

渣打银行认为，受06/07榨季以及07/08榨季大幅增产预期的利空，国际糖市将维持弱势至2008年。不过，该银行还认为，从长期来看，乙醇需求以及甘蔗种植面积的缩减将对国际糖价形成支撑。

与上述看空观点相反的是高盛坚持长期看多，其观点是随着食物和生物燃料的需求不断递增，正处于一个长期牛市的初始阶段，而不仅仅只是昙花一现的反弹阶段；以食糖为例，在基本面上，欧盟退出主要供应国的行列以及巴西乙醇业的发展都是长期利多因素。

二、印度糖出口

目前国际市场依然密切关注印度食糖业的发展。3月底印度政府在宣布收储200万吨食糖的同时，也宣布将为国内糖厂提供运费补贴，希望顺利将过剩的食糖出口到国际市场。此次印度政府的糖业政策对国际糖市的影响可谓是多空并存。

据统计，截至9月06/07榨季结束的时候，印度将产糖2500万吨以上，较上个榨季增加30%，而且也远高于原先对本榨季产量的预期。目前当地贸易商希望在政府的帮助下向国际糖市出口250万吨食糖（以原糖和白糖形式）。但是由于前期出口禁令的解除屡遭推迟，以及后期6-8月份雨季将影响出口速度的因素，因此据ISO预计，06/07榨季印度的出口量仅为140万吨（原糖值）。

此外，由于政府仍有干预的可能性，因此印度糖出口存在极大的不确定性。另一个关键问题是在今年全球增产的大环境中，印度周边区域，诸如东亚、东南亚、中东地区的需求，是否真的能消化印度巨幅增产所带来的压力。

三、国际原油、玉米、食糖市场的关系

石油、玉米、糖分属于工业品、基础农业品、软商品，但是却因为乙醇这个生物燃料的出现将三者联系到了一起。

我们先来看看玉米市场与食糖市场之间的关系。在去年年底，由于美国乙醇需求激增，从而带动玉米价格的大幅上扬，在美国国内乙醇价格上涨之际，巴西乙醇也大量涌入美国，因此出现了“美国玉米价格高涨将有力支撑糖价”的观点。

首先来分析一下美国玉米价格的变动是如何影响到巴西糖价：美国玉米涨价将导致乙醇生产成本上涨，由于在禁用MTBE之后美国对于乙醇的需求呈刚性，当美国国内乙醇售价达到一定程度的时候，巴西乙醇出口到美国便有利可图，因此巴西国内便将大量生产乙醇，用于榨糖的甘蔗减少，从而导致产糖量减少，最终糖价上涨。

在如此漫长的传导过程中，有任何一处出现干扰，其效果就将大打折扣。

第一、巴西乙醇若要直接进入美国市场，除去运费之外，还要征收0.54美元/加仑的进口关税，因此只有美国玉米乙醇价格>巴西乙醇FOB价格 + 进口关税 + 运费的情况下，巴西乙醇才有可能出口到美国。而此种情况仅在去年美国国内玉米乙醇出现极度短缺的时候发生。

第二、目前美国乙醇产业扩张迅速。据相关机构的统计，截至07年底08年初，美国乙醇产能将出现过剩。届时美国乙醇业竞争激烈可想而知，那是巴西乙醇再想涌入美国谈何容易。因此，笔者认为在国际市场上玉米价格上涨对糖价的支撑仅是短暂的、有限的。

另外，国际油价与糖价的关系可以说是老生常谈了。在07年的第一季度里NYMEX原油价格和NYBOT NO.11原糖价格之间的相关系数仅为-0.59；从去年10月至今，两者之间的相关系数也仅为0.11。可见在06/07榨季中两者之间的联系是在逐步减弱。其原因正如F.O.LICHT的观点，06/07榨季巴西中南部的甘蔗大幅增产，在原料供应充足的情况下，即便巴西糖厂用52%以上的甘蔗制造乙醇，也不会对本榨季产糖量有任何的影响。

四、投机因素及贸易流影响

在第一季度中，在NYBOT NO.11原糖价格涨涨跌跌的同时，投机基金手中的净持仓也在多空间不断变换。很明显，虽然在第一季度巴西休榨期，投机基金一度借换月移仓之际推高糖价，其净持仓由净空单转为净多单；但是由于基本面极度利空，最终再次转手做空，并将NYBOT NO.11原糖价格打至10美分以下。

图：基金净持仓与NYBOT NO.11原糖价格

从整个国际糖市的基本面贸易流来看，当盘面价格在11美分以上的时候，巴西的产糖商将会毫不犹豫地进行套保抛售；而当盘面价格在10.50美分以上的时候，贸易行也将会考虑加入抛售的行列之中；当盘面价格在10-10.50区间的时候，无论是做多还是做空对于贸易行都缺乏吸引力，而且在此区间进行套保的巴西糖厂数量也不多，因此，在此区间里常常是横盘整理；当盘面价格低于10美分的时候，贸易行则会考虑接货，反手做多，从而对盘面价格形成支撑。

五、结论

从上面对基本面的分析，目前全球产量预期再次上调，意味着增产的压力越来越重，因此周边商品对其支撑也显得十分有限，后市将继续维持弱势。随着5月份巴西糖厂全面开榨，供给压力日增的情况下，国际糖价仍有下行的空间。

技术分析：

 在NYBOT NO.11原糖707合约的周线图上，可以看到从去年18.71美分/磅的高点跌到目前9.7美分/磅，跌幅达到48%，而且目前一直运行于下跌趋势线之下，均线系统维持空头排列的同时，摆动技术指标均在弱势区间运行。后期不排除可能会跌至9.4美分/磅一线------2005年初的价格盘整密集区。

 第二部分 2007年的国内糖市

一、2007年第一季度国内白糖市场供求回顾

根据中糖协最新公布的统计数据来看，呈现出产糖量与销糖量同步增长、产销两旺的特点。

截至2007年3月末，全国已累计产糖1062.35万吨（上制糖期同期产糖823.2万吨），累计销售食糖611.01万吨，比上制糖期同期多销售165.81万吨（上制糖期同期销售食糖445.2万吨），从1月份开始至3月份，全国各月产糖量比上制糖期同比增长分别为： 24.45%、24.16%、29.05%；而全国各月销糖量比上制糖期同比增长分别为：30.48%、24.73%、37.24%。

在价格方面，从1月3日开始，南宁现货价3780元/吨一路走低，节前价格基本在3600元/吨一线徘徊，最低曾达到3560元/吨；以春节为分水岭，节后价格受到“天津食糖形势座谈会” 利好的影响，糖价一路走高，一度达到3880元/吨一线，不过由于缺乏销量的有效配合，最终有所回落，3月30日的南宁现货价跌回3780元/吨的起点。

图：2007年第一季度南宁现货价走势

二、国内白糖市场供求分析

1、白糖消费量

在“天津食糖形势座谈会”上，中糖协出人意料地将本榨季的消费预期上调至1200万吨，当时对此莫衷一是。

根据中糖协历年的数据来看，从00/01榨季到05/06榨季的食糖消费量以5.16%的平均速度递增；其中03/04榨季的糖价不到3000元/吨，极大地刺激了消费，其增幅达到10年来的最高值14%。

表：00/01---05/06榨季我国食糖消费量

05/06榨季白糖的总消费量为1081.59万吨,按照近年来3%-9%的增长率来计算，06/07榨季白糖的总消费量为1114.46-1178.93万吨。

去年虽然由于后期玉米价格高企影响到了淀粉糖的产量，但是其产量仍达到了497万吨，而今年几乎可以肯定的是，随着白糖大幅增产，玉米深加工业继续扩张，今年甜味市场是供大于求，也就是说今年白糖与淀粉糖之间市场份额的争夺将更加白热化。如果以目前玉米价格来估算淀粉糖成本价，淀粉糖的等甜度成本已高于白糖现货价，如果玉米价格居高不下，玉米深加工企业不亏本出售的话，业界普遍预计白糖将会“夺取”淀粉糖30-50万吨的市场份额。

综上，预计今年食糖消费量为1150-1214万吨。

2、白糖产量

在3月份的“南宁重点制糖企业座谈会”上，主产区纷纷调高了产量预期，广西将增产幅度上调至5%，约30万吨；云南、广东等地均上调了5万吨。加上北方甜菜糖已基本收榨，其产量也均有不同幅度的上调。截至3月份，据中糖协所公布的数据来计算，06/07榨季的白糖产量可达到1172.71万吨（详见下表）。而随着第二季度的来临，06/07榨季的生产也已接近尾声，南方主产区也将纷纷收榨，届时将有一个明确的产量展现在大家的眼前。

表：06/07榨季我国各地食糖产量